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投信エキスポ2019投信エキスポ2019

掲載期間:2020年10月29日~2020年11月30日

特別講演2

どんな時代でも資産形成の主役は真のアクティブファンド

  • コムジェスト・アセットマネジメント株式会社
    代表取締役社長 
    高橋 庸介氏
  • セゾン投信株式会社
    代表取締役会長CEO 
    中野 晴啓氏

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真のアクティブファンドとベンチマーク運用

中野氏:
アクティブファンドの話をしていきたいと思います。コムジェストはフランスに本社があり、セゾン投信も尊敬しているアクティブハウスです。セゾン投信のアクティブファンド「資産形成の達人ファンド」では、ヨーロッパ株、新興国株、そして日本株でコムジェストのファンドを採用しています。
中野氏:
グローバルにアクティブファンドが「ダメ」といわれているのは、全てのアクティブファンドがダメなのではなく、「エセ・アクティブファンド」といっていいようなダメなアクティブファンドが目立ってしまっているためだと思います。よく探していくと、珠玉の一品のようなアクティブファンドは確かに存在しています。それを見つけ出すのが大変なので、それであれば、最初からインデックスファンドに投資しておいた方が良いのではないかというのが、現在の考え方の主流だと思います。
高橋氏:
一番多い「エセ・アクティブ」とは「ベンチマーク運用」と呼ばれる運用手法です。ベンチマーク運用というのは、日本株式であればTOPIX(東証株価指数)に対して少し調整するような運用です。基本的に指数に連動するため、信託報酬が高い分、インデックスファンドに運用成績で負けます。
私どもは、ベンチマーク運用を否定しています。本来は、自分たちが成長すると見極めた企業だけに投資すべきなのに、ベンチマークに寄せた運用をするということはおかしいと考えています。ベンチマーク運用は、一般的にパフォーマンスも悪く、インデックスに近い運用にも関わらず、アクティブファンドにカテゴライズされます。アクティブ運用とベンチマーク運用は似て非なるものだということを是非、知っていただきたいと思います。
対談用写真

コムジェスト・アセットマネジメント株式会社
代表取締役社長

高橋 庸介氏

ベンチマーク運用は、ヨーロッパでは5年ほど前から「クローゼット・トラッカー問題」といわれて大きな社会問題になり、北欧では裁判にもなっています。ベンチマーク運用をアクティブファンドとして高い手数料を取っているにもかかわらず、ほとんど株価指数と変わらない成績しか上げられないと訴えられています。ノルウェーでは損害賠償訴訟となって運用会社が負けました。
中野氏:
一昔前の日本のアクティブ運用で、大事にされていたことは「大負けしないこと」でした。つまり、勝たなくても良いという考え方だったのです。大負けすると投資家から責められるので、最初からTOPIXや日経平均株価と同じようなパフォーマンスであれば文句を言われることもないということで、最初から株価指数と同じような資産配分のポートフォリオを作って運用をするようになっていました。
このようなベンチマーク運用は、素晴らしいビジネスや素敵な会社を探し出してくるという意味での本来の銘柄選択の妙味に裏打ちされたアクティブ運用とは、全く違うものになってしまいます。
もうひとつ、アクティブ運用の悪弊といえるのが「テーマ型」だと思います。
対談用写真

セゾン投信株式会社
代表取締役会長CEO

中野 晴啓氏

テーマ型ファンドの限界

高橋氏:
長期にわたって通用する「テーマ」はありません。時代は変わります。特にITの進化で大きく変わりますが、「テーマ」の問題は短期です。
投資は長期で行うものだと思います。長期の投資と言いながら、短期の投資手法をお勧めするのは、マラソンを走っているはずなのに、100メートルダッシュを織り込むような矛盾を感じます。
中野氏:
かつては、日本においてアクティブ運用というと、当たり前に「テーマ型」を指すような時代がありました。最近になって、金融庁が資産運用改革を一生懸命に取り組むようになって、キチンと事業の分析をし、本来あるべき価値を見出して、そこに仮説を立てて長期で資金を投入していくという、産業資本としての資産運用に裏打ちされたアクティブ運用をやっていかなければいけないという流れが芽生え始めています。
「テーマ型」は、その存在を否定するものではありませんが、短期・投機的なものと考え、今すぐにでも儲けたいと考えた時に、テーマ型は飛びついて値上がりしたら短期で売却するという使い方をするものだと考えていただければ良いと考えます。
では、「インデックス万能」といような風潮について、どう考えますか?

インデックス運用の弱点

高橋氏:
インデックスファンドについては、有用な投資ツールのひとつとして私どもでも部分的には評価しています。ただ、万能かというと、万能ではないと思っています。
ひとつ、本日は考えていただく機会として、今年8月末に発表された「NYダウ」の銘柄入れ替えがヒントになります。3銘柄が外され、3銘柄が新規に採用されました。

図表1:NYダウ構成30銘柄の入れ替え銘柄
(株価順・2020年8月24日時点)

図表1:NYダウ構成30銘柄の入れ替え銘柄(株価順・2020年8月24日時点)
外された銘柄の中で、エクソンモービルは温暖化ガスの排出に関わる会社としてESG(環境・社会・企業統治)の観点で課題があるとされ、エクソンモービルの企業価値は、どんどん低減していくと考えられます。20年くらい前は、世界の株式の時価総額でトップ10に入るような企業だったのですが、今回はNYダウから外されました。替わりに、セールスフォース・ドットコムが入ってきています。
セールスフォース・ドットコムは過去3年間で株価が約3倍に値上がりしています。エクソンモービルはほぼ半分の株価になっています。
ファンドマネージャーであれば、3年前に、エクソンモービルは業績が悪化することが見込まれたため、もし保有していれば外します。インデックスに投資していると、外すことはできません。指数の会社が外すと決めるまで、エクソンモービルをずっと購入・保有し続けることになります。セールスフォース・ドットコムは業績の見通しが非常に良いことが予測されていたにもかかわらず、インデックスファンドでは投資できませんでした。アクティブファンドは、業績が良くなっていることが確認できるのであれば、3年前から投資します。これが、インデックスの本質であり、インデックスファンドの実態です。

図表2:エクソンモービルとセールスフォース・ドットコムの株価

図表2:エクソンモービルとセールスフォース・ドットコムの株価
  • ※対象期間:2010年8月3日~2020年9月1日
  • ※Bloombergのデータよりセゾン投信作成
また、今回ダウから除外されたレイセオン・テクノロジーズは、ESGを重視する我々は決して投資しないようなミサイルを作っている会社です。この会社は、ダウには数十年にわたって採用されてきました。現在でもS&P500には入っています。指数の中には、兵器を作っている会社、あるいは、環境を破壊する企業も多く採用されています。時価総額ベースで指数の構成銘柄を決めるため、良い悪いの判断が二の次になるのです。
中野氏:
今のお話は、株価指数の典型的な弱点といえる部分だと思います。
NYダウは、わずか30銘柄で構成され、その銘柄は何度も入れ替わってきているのですが、入れ替えにあたっては、衰退している会社が除外され、これから伸びていく会社が入ってきます。さんざん株価が下落したところで除外され、どんどん株価が上がってきたところで採用されます。その点では、インデックスは上手な運用にはなりにくいところがあります。
ただ、インデックスは合理的な運用といえます。インデックスファンドの歴史は、それほど長くはありません。日本でも企業年金が取り入れたのは1990年代後半のことです。歴史的にインデックスは、年金運用に取り入れられ、アメリカではアクティブファンドが売られてインデックスファンドにお金が流入しているという流れがあることは事実です。
このままインデックスが投資ファンドの主流になってしまえば、皆が同じ方向に動きますので、マーケットが一方方向に動くようになってしまいます。マーケットが死亡するという事態になるかもしれません。両方の良いところ、弱点を冷静に見て両方をうまく活用していただきたいと思います。
高橋氏:
私どもが大事にしているのは、株式市場とは何かということです。株式市場は、企業が成長のための資金調達を行うところです。ですので、成長する企業を探し出すことができます。1年で企業が大きな成長を実現することは難しいと思います。しかし、5年、10年という長期で企業は大きくなる可能性があります。そのリターンを享受できるのがアクティブ運用です。
市場全体の動きを取るのがインデックスです。日本はバブルのピークで3万8,915円でした。ずっと、そこに投資し続けていれば30年経っても40%のマイナスです。この30年間でも、どんどん大きく成長した企業はあります。実際に企業調査を行うと、将来を早く見たい、ワクワクするような成長企業があります。高い参入障壁や技術力、高いマネジメントの力などを持っている企業は、どんどん成長していくことが可能です。そのような企業に投資するアクティブファンドがあることを、ぜひ知っていただきたいと思います。
中野氏:
アクティブファンドは、投資対象の成長がリターンの源泉になります。成長する力こそが本源的価値になります。本源的価値を評価し、そこに仮説を立てて銘柄を選んでいく。銘柄選択の力は、アクティブ運用の王道だと思います。
セゾン投信のアクティブファンド「セゾン資産成型の達人ファンド」は13年の運用実績があり、長期的に世界全体のインデックスに対し恒常的に超過リターンを積み上げていっています。決して派手ではないのですが、時間をかけて超過リターンを積み上げていきます。このようなファンドを是非、資産運用にご活用いただきたいと思います。

図表3:セゾン資産形成の達人ファンドの実績

図表3:セゾン資産形成の達人ファンドの実績
  • 出所:この文章はダミーです。
  • ※本資料のデータは過去の一定期間の実績等であり、将来の運用成績等を保証するものではありません。
  • ※Bloombergのデータよりセゾン投信作成
  • 期間:2019年12月30日~2020年7月31日(右図)

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